« En matière de gestion, cela nous rappelle que la direction importe, car ce qui se cumule façonne en fin de compte la résilience ou la fragilité. »

C'est ainsi que Federico « Piki » Lopez a ouvert l'assemblée annuelle des actionnaires de First Gen le 28 mai. Cela ressemblait à une formule de plus dans le style Piki Lopez : abstraite, réflexive, un peu idéaliste. Mais cette fois, la philosophie avait déjà été traduite en transactions, en dettes et en un ensemble de décisions qui se trouvent désormais au cœur du différend entre les cousins Lopez.

Ce que le président de First Gen, Piki, et le président-directeur général Giles Puno ont exposé ce jour-là était une histoire en deux temps. D'abord, la société énergétique cotée en bourse a vendu 60 % de son activité gazière à Prime Infrastructure d'Enrique Razon Jr. pour un montant ajusté de 48,8 milliards de pesos philippins, conservant les 40 % restants. Ensuite, par l'intermédiaire de sa filiale FG Aqua Power, elle a acquis une participation de 33 % dans Prime Hydropower Energy Inc. (PHEI) pour environ 61,9 milliards de pesos philippins. PHEI est la société à l'origine du projet Wawa de 600 mégawatts à Rizal et du projet Pakil de 1 400 mégawatts à Laguna. À partir de 2031, a déclaré Puno, ces projets hydroélectriques devraient contribuer environ 16 milliards de pesos philippins par an à First Gen dans le cadre d'un contrat de 20 ans. (LIRE : Lopez vs Lopez : La bataille du secret derrière les accords énergétiques Razon)

Voilà l'accord en termes simples. First Gen a assoupli son emprise sur une activité gazière plus ancienne et a misé beaucoup plus gros sur de grands projets hydroélectriques capables de stocker l'électricité et de la restituer ultérieurement lorsque le réseau en a besoin. La direction affirme que c'est ce à quoi ressemble la prudence dans un système énergétique sous pression. Les cousins Lopez majoritaires affirment que c'est ce à quoi ressemble une capitulation du contrôle.

C'est pourquoi il ne s'agit pas seulement d'une histoire d'entreprise ni d'une simple histoire de famille. C'est une histoire de gouvernance. Elle porte sur la façon dont un côté d'une famille a expliqué un tournant stratégique majeur, sur la façon dont l'autre côté l'a attaqué, et sur ce que les contrats révèlent quant à la place réelle du pouvoir lorsque des milliards de pesos sont en jeu.

Vendre le gaz pour acheter l'hydroélectrique

La transaction est facile à perdre dans le jargon, il est donc utile de l'énoncer clairement.

First Gen n'a pas tourné le dos au gaz. Elle a vendu le contrôle majoritaire, encaissé des liquidités et conservé une participation de 40 %. En d'autres termes, elle reste exposée à l'activité, mais désormais en tant que grand actionnaire minoritaire plutôt qu'en tant qu'opérateur unique de l'ensemble de la plateforme.

Elle a ensuite utilisé cette marge financière pour investir dans l'hydroélectricité par pompage-turbinage, qui est essentiellement une gigantesque batterie d'eau : l'énergie est utilisée pour pomper l'eau vers le haut lorsque l'électricité est abondante, puis relâchée ultérieurement pour produire de l'énergie lorsque le réseau en a besoin. C'est le cœur de la stratégie. La société soutient que dans la prochaine phase du secteur électrique philippin, le stockage et la flexibilité pourraient devenir plus précieux que le contrôle total d'un parc gazier mature.

Cela est important car le réseau électrique philippin est en pleine mutation. Puno a déclaré aux actionnaires que « l'un des défis centraux auxquels font face les systèmes électriques n'est plus simplement la production, mais la flexibilité opérationnelle ». Il a ensuite prononcé la phrase qui explique pourquoi First Gen s'est intéressée à Wawa et Pakil en premier lieu : « C'est là que le pompage-turbinage devient essentiel. »

Voilà le fondement commercial.

Ce cadrage est important car il déplace le débat loin des drames familiaux pour le placer sur le terrain du jugement d'entreprise. First Gen affirme que dans la prochaine décennie, la flexibilité, le stockage et la sécurité énergétique importeront davantage que s'accrocher à chaque centimètre d'une plateforme gazière vieillissante, même si le gaz naturel joue encore « un rôle stabilisateur important dans le système électrique philippin ». Dans cette optique, l'accord est présenté non pas comme un recul vis-à-vis du gaz, mais comme un repositionnement pour un réseau qui devient plus renouvelable, plus volatile et plus dépendant du stockage.

Les cousins majoritaires, cependant, ont attaqué précisément cette logique, demandant pourquoi Piki Lopez céderait le « contrôle de nos actifs gaziers, nos joyaux de la couronne » pour ensuite ne racheter qu'une position minoritaire dans l'hydroélectrique. D'un côté, on voit une réorganisation du portefeuille. De l'autre, on voit une capitulation.

Des coupures de courant à Batangas

Pour les Lopez, le gaz n'est pas qu'un simple poste comptable. Il est né de la course du pays pour mettre fin à la crise énergétique des années 1990 et construire une capacité plus fiable pour Luzon. Au début des années 2000, alors que le gisement gazier de Malampaya au large de Palawan entrait en production commerciale et qu'un pipeline de plus de 500 kilomètres était posé jusqu'à Batangas, First Gen a construit ses centrales Santa Rita et San Lorenzo le long de ce corridor, puis a ajouté San Gabriel et Avion, lui constituant un parc gazier d'environ 2 000 mégawatts.

Ces centrales ont longtemps approvisionné Meralco et le réseau dans le cadre de contrats à long terme. Lorsqu'une partie de la famille Lopez demande aujourd'hui pourquoi Piki céderait le « contrôle de nos actifs gaziers, nos joyaux de la couronne », c'est cette histoire qu'elle invoque.

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Pourquoi se défaire du gaz

L'ancienne activité gazière a été construite pour un autre moment.

Lors de l'ASM, Puno a déclaré que la décision de vendre reposait sur « une appréciation réaliste et une vision plus large de l'évolution des conditions de marché et de la viabilité commerciale à long terme ». Il a indiqué que plusieurs contrats à long terme du portefeuille gazier avaient déjà expiré (en août 2025) et que le contrat de la centrale Santa Rita n'avait été prolongé que jusqu'en juin 2026, soulignant ainsi l'incertitude croissante du marché.

En d'autres termes, les certitudes d'antan s'amenuisaient. Ces centrales faisaient autrefois partie de la réponse du pays à l'insécurité énergétique qui avait suivi la crise des années 1990, et le gaz naturel joue encore, selon les termes de Piki, « un rôle stabilisateur important dans le système électrique philippin ».

Ce que l'accord Razon fait, selon la direction, c'est repousser cet héritage davantage vers le bord du bilan et orienter davantage l'avenir de First Gen vers des actifs qu'elle peut comptabiliser comme renouvelables — géothermie, solaire, éolien, et désormais grande hydroélectricité avec stockage intégré — une direction que le groupe signale depuis son appel « plus de charbon » en 2016.

Mais la société ne prétend plus que le gaz — un combustible fossile plus propre que le charbon mais toujours pas renouvelable — est l'avenir autour duquel tout devrait s'articuler. Dans la perspective de Piki, réduire le gaz et investir dans l'hydroélectrique est ce qui oriente le portefeuille là où il souhaitait le voir aller depuis des années : d'environ 70 % d'énergies renouvelables au bilan en 2025 à environ 92 % une fois la vente du gaz et l'investissement hydroélectrique en place.

Dix ans après que First Gen a décisivement annoncé en 2016 « plus de charbon » — qu'elle ne construirait, ne posséderait ni n'exploiterait plus de centrales à charbon —, il a rappelé aux actionnaires que les grandes décisions de la société n'étaient pas censées suivre la mode. « Ce n'était pas une décision prise en réponse au sentiment dominant. C'était une décision ancrée dans une trajectoire. »

Cette citation fait beaucoup de travail. Elle ne dit pas que le gaz est soudainement devenu une mauvaise affaire. Elle indique aux actionnaires que l'accord Razon doit être lu comme faisant partie d'une dérive stratégique plus longue, à l'écart du charbon, loin d'une dépendance lourde aux combustibles importés, et vers des actifs que la société croit plus importants dans un avenir plus chaud, plus volatile et plus exposé à l'insécurité énergétique. Cela ne prouve pas que la décision était judicieuse. Mais cela montre bien l'argument sur lequel la direction veut l'emporter.

C'est la formulation la plus proche qu'il ait trouvée pour expliquer pourquoi sa branche de la famille Lopez a choisi de conclure un accord avec Razon. Le choix n'a pas été présenté comme une affinité personnelle. Il a été présenté comme une gestion des risques dans un pays encore vulnérable aux chocs des combustibles importés, aux tensions climatiques et à l'instabilité du réseau.

Pourquoi Prime est important

First Gen n'a pas vendu son gaz au premier acheteur venu.

Prime Infra, par l'intermédiaire de son bras énergétique, avait déjà repris la participation opérationnelle de 45 % de Shell dans Malampaya en 2022, donnant au groupe Razon le contrôle du principal champ gazier indigène du pays et de l'extrémité amont du même corridor qui alimente les centrales de Batangas de First Gen. Cela signifie que le partenariat Lopez–Razon relie désormais la source de gaz, le pipeline et les centrales électriques d'une manière qui, sur le papier, devrait rendre l'approvisionnement en combustible plus gérable que de se fier uniquement au gaz naturel liquéfié importé.

Selon First Gen, c'est pourquoi Prime est le partenaire logique : il « renforce l'alignement à travers les parties critiques de la chaîne de valeur gazière » et améliore la capacité des centrales à basculer entre le gaz de Malampaya et le GNL importé selon les besoins. Dans un pays encore exposé aux chocs mondiaux des combustibles, ce type d'ancrage indigène fait partie du discours de vente de l'accord, et pas seulement d'un détail de contexte.

Ce que First Gen tire encore des actifs gaziers

Vendre le contrôle ne signifie pas que First Gen a tourné le dos aux flux de trésorerie.

En conservant une participation de 40 %, la société traite son ancienne activité gazière comme une action à dividendes stables. Elle ne dirige plus les opérations ni ne comptabilise 100 % des bénéfices, mais elle reçoit toujours un chèque conséquent chaque fois que l'activité est rentable.

C'est un compromis simple : céder le siège du conducteur en échange de milliards en liquidités rapides et d'un flux de revenus plus modeste et passif. La direction a utilisé ces liquidités pour financer son virage massif vers les énergies vertes, mais cela laisse les actionnaires face à une question brûlante : le fait d'abandonner le contrôle en valait-il vraiment la peine ?

Pourquoi s'arrêter à 33 %

La réduction d'une participation hydroélectrique initialement annoncée à 40 % à 33 % est devenue l'une des attaques les plus vives des cousins. Dans une déclaration d'avril, les actionnaires majoritaires ont demandé pourquoi Piki Lopez achèterait une participation minoritaire pour ensuite la réduire, s'interrogeant : « Pourquoi pas 33 % plus une action pour conserver ce droit de veto ? »

La réponse de Puno à l'ASM était calme et sobre. First Gen a réduit la participation, a-t-il dit, « pour garantir la prudence dans son processus d'allocation de capital ».

Cela paraît froid, mais cela révèle la défense de la société. La direction affirme qu'elle souhaitait une participation significative dans Wawa et Pakil sans immobiliser trop de capital dans un seul investissement alors que d'autres projets nécessitent encore des financements. Le 17-Q au 31 mars montre que FG Aqua a payé 12,5 milliards de pesos philippins à l'avance pour les actions PHEI existantes, a souscrit à 49,4 milliards de pesos philippins supplémentaires en actions, et doit encore plus de 45 milliards de pesos philippins payables d'ici 2029.

La question n'est donc pas seulement le contrôle. C'est aussi la capacité du bilan, l'échelle face à la liquidité. La direction affirme qu'elle souhaitait une place significative à la table sans surinvestir les liquidités nécessaires à d'autres projets. Les cousins majoritaires ont affirmé qu'en réduisant sa participation, Piki avait cédé trop. Les cousins majoritaires ont essentiellement qualifié les accords de « bourde », tandis que la direction parle de discipline en matière d'allocation de capital.

C'est le genre d'argument dont sont réellement faits les conflits de gouvernance. Pas seulement de principes. Des chiffres.

Là où l'accord devient personnel

L'accord Lopez–Razon serait déjà controversé s'il ne portait que sur des actifs. Ce n'est pas le cas. Les contrats eux-mêmes sont rédigés autour de Federico « Piki » Lopez et de ses mandataires.

Le 17-Q de First Gen indique qu'un changement de contrôle de la direction survient si Lopez ou son mandataire n'est plus PDG de First Gen, si le comité exécutif cesse d'être composé de ses mandataires, s'il n'est plus le mandataire votant les actions de First Gen dans les sociétés hydroélectriques, s'il n'est plus administrateur de First Philippine Holdings, si ses mandataires ne constituent plus la majorité du conseil d'administration de First Gen, ou si lui ou ses mandataires ne sont plus les administrateurs de First Gen au sein de PHEI. Si cela se produit pendant la construction et jusqu'à un an après le début des opérations commerciales, Prime Infra peut contraindre First Gen à vendre ses actions PHEI à prix réduit, et peut également contraindre la vente de la participation gazière restante de First Gen selon une formule définie dans les accords.

La couche de financement reflète le même thème. Dans une divulgation séparée du 17 avril, First Gen a déclaré que BDO Unibank avait émis des lettres de crédit stand-by d'un total de 24,75 milliards de pesos philippins pour soutenir l'acquisition de PHEI, mais les avait conditionnées à des engagements de continuité du leadership au sein du groupe First Philippine Holdings — y compris un déclencheur si Lopez et sa famille cessaient de détenir au moins 29,17 % de Lopez Inc. BDO a qualifié son implication active continue de « nécessaire, vitale et indispensable », et a averti que « le remplacement de FRL (Piki) déclencherait des défauts de paiement dans les accords de prêt du groupe FPH ».

C'est le point où les lecteurs ordinaires cessent d'entendre « stratégie » et commencent à entendre « risque homme-clé ». L'accord n'est pas seulement un pari sur l'hydroélectricité par pompage-turbinage. C'est aussi un pari sur la centralité continue de Piki.

La réponse de First Gen est que c'est normal pour des projets de cette envergure. Dans sa clarification d'avril, la société a souligné que c'est Prime Infra, et non Lopez, qui a demandé la clause homme-clé, et l'a qualifiée de « mécanisme contractuel relativement standard dans les secteurs de l'énergie et des infrastructures » où le succès dépend de « la compétence, des relations ou de la réputation » de certaines personnes. Puno a déclaré aux actionnaires que la clause avait été « présentée, délibérée et approuvée par le conseil d'administration » en février 2026, en présence du représentant de KKR, et que l'approbation avait été unanime. (LIRE : Comment se rendre très coûteux à licencier : La guerre des cousins Lopez)

Ce cadrage permet à la direction de dire qu'il ne s'agissait pas d'un coup par surprise ni d'un accord parallèle privé, mais d'une manière approuvée par le conseil de partager les risques dans un immense partenariat d'infrastructure.

Une autre lecture est moins flatteuse : que le plus grand nouveau pari du groupe depuis des années, et une partie de son financement, sont désormais construits autour de l'indispensabilité continue d'un seul homme — un réconfort pour les prêteurs et les partenaires, mais un point de pression pour quiconque croit que la gouvernance devrait rendre les entreprises moins dépendantes d'une seule figure. (LIRE : [Point de vue] Les actionnaires de First Gen ont besoin d'un antidote à une « pilule empoisonnée »)

« Ces systèmes ne fonctionnent pas à l'intention »

La meilleure formule de Puno à l'ASM a peut-être aussi été la plus révélatrice : « Ces systèmes ne fonctionnent pas à l'intention », a-t-il déclaré aux actionnaires. « Ils fonctionnent sur des infrastructures construites, intégrées et capables de fonctionner sous pression. »

Il a ensuite donné la propre chronologie de la société pour expliquer pourquoi elle croit avoir sa place dans ce secteur : 50 ans de géothermie, 30 ans de gaz naturel, 20 ans d'hydroélectricité et 15 ans d'éolien et de solaire.

Ce n'était pas seulement une leçon d'histoire. C'était une défense contre l'accusation selon laquelle First Gen s'était lancée dans une nouvelle aventure risquée par ego ou par effet de mode. Puno disait aux actionnaires que la transition du gaz vers l'hydroélectrique n'était pas une rupture avec ce que First Gen connaît. C'était une extension de ce qu'elle construit depuis des décennies.

Cet argument donne à l'accord sa forme la plus solide. Il dit que ce n'est pas un saut vers l'inconnu. C'est la prochaine couche d'une longue construction institutionnelle.

Cela explique aussi pourquoi l'accord est devenu une telle ligne de fracture au sein de la famille Lopez. Si cela porte vraiment sur la continuité, alors le combat ne porte pas seulement sur une transaction. Il porte sur qui a le droit de définir ce que signifie la continuité.

Ce que cet accord enseigne

La façon la plus simple de lire les accords Lopez-Razon est d'y voir un autre drame de famille riche avec des centrales électriques en prime. La lecture la plus utile est d'y voir une leçon en direct sur la façon dont la gouvernance se comporte sous pression. Un côté de la famille affirme que les transactions constituent une réponse rationnelle à un marché énergétique en mutation, approuvée par le conseil, soutenue par les prêteurs et cohérente avec un virage d'une décennie à l'écart du charbon et vers les énergies indigènes et renouvelables. L'autre côté affirme qu'elles étaient opaques, trop concentrées sur un seul homme, trop coûteuses en termes de contrôle et trop légèrement expliquées aux propriétaires familiaux au sens large.

Les deux positions disent quelque chose d'important aux lecteurs. Les tournants stratégiques dans les conglomérats familiaux sont rarement jugés à l'aune de la seule stratégie. Ils sont jugés par le processus, par la divulgation, par le degré de confiance qui existe avant le vote, et par la question de savoir si les contrats qui s'ensuivent protègent l'institution ou approfondissent sa dépendance à un seul dirigeant.

Les deux affirmations comptent. Car c'est ainsi que la gouvernance se présente généralement dans la réalité : non pas comme un principe clair dans un manuel, mais comme un combat sur le processus, la divulgation, la confiance et celui qui supporte le risque lorsqu'une société fait un pari colossal.

C'est pourquoi l'accord Lopez-Razon dépasse le cadre des cousins. Il montre ce qui se passe lorsqu'une société tente de passer d'un modèle gazier vieillissant à un avenir renouvelable axé sur le stockage, tout en portant encore les anciens fardeaux du contrôle familial, du risque de succession et de l'autorité contestée.

Si le partenariat porte ses fruits, ce sera parce que la stratégie était juste. S'il échoue, ce sera parce que la gouvernance n'était pas assez solide pour le remettre en question. – Rappler.com