Anchorage avertit que le trade de rendement Bitcoin pourrait plafonner les gains si BTC monte en flèche

Anchorage Digital affirme que les stratégies de covered-call sur Bitcoin peuvent générer un rendement synthétique pour les détenteurs de BTC, mais uniquement lorsqu'elles sont gérées avec une discipline stricte. La nouvelle recherche de la société avertit que la vente de la hausse sur Bitcoin peut amortir les drawdowns sur les marchés plus faibles, tout en plafonnant fortement les gains lorsque le BTC entre dans l'une de ses violentes phases de marché haussier.

L'analyse, rédigée par David Lawant, responsable de la recherche chez Anchorage Digital, examine la vente systématique de covered-calls sur Bitcoin à l'aide de simulations horaires sur la surface de volatilité implicite de Deribit. Anchorage a indiqué que l'étude comprend plus de 37 000 backtests individuels sur chaque point d'entrée possible dans son ensemble de données d'octobre 2021 à avril 2026, ce qui en fait l'une des tentatives les plus détaillées pour définir où le revenu des options BTC fonctionne et où il échoue.

Anchorage met la stratégie de rendement Bitcoin à l'épreuve

Anchorage soutient que les options Bitcoin sont passées d'un segment de dérivés de niche à un marché institutionnellement pertinent. L'intérêt ouvert notionnel des options BTC a augmenté d'environ dix fois au cours des cinq dernières années, dépassant brièvement 100 milliards de dollars fin 2025 avant de se situer autour de 60 milliards de dollars dans l'étude. Ce niveau, note le document, est supérieur à l'intérêt ouvert de l'ensemble du marché des contrats à terme BTC.

Les options IBIT ont également modifié la structure du marché. Lancées fin 2024, elles ont suffisamment rapidement pour rivaliser avec Deribit en tant que principale plateforme pour l'intérêt ouvert des options BTC et l'activité de trading. Pour Anchorage, cela signifie que le marché que les institutions évaluent aujourd'hui est plus profond, plus accessible et matériellement différent de celui qui existait 18 mois auparavant.

La recherche se concentre sur la prime de risque de volatilité de Bitcoin. Anchorage compare la volatilité implicite des calls à 25-delta avec la volatilité à la hausse réalisée ultérieure sur les 21 prochains jours de trading pour BTC, SPY et QQQ. La prime de risque de volatilité à la hausse de BTC, selon le document, a été en moyenne environ deux à trois fois supérieure à ce que les références actions ont livré, avec l'écart persistant pour la majeure partie de la période post-2024.

Cette prime est l'attrait. Les covered-calls permettent aux détenteurs de BTC de percevoir des revenus d'options tout en conservant une exposition à l'actif sous-jacent jusqu'à un prix d'exercise défini. Le coût est tout aussi important : si Bitcoin dépasse le prix d'exercise à la hausse, la participation à la hausse est plafonnée. Anchorage présente cela comme la tension centrale dans la stratégie, et non comme une note de bas de page. Une simple stratégie de covered-call à 20-delta sur 30 jours a bien performé dans la fenêtre des 12 derniers mois testée.

Du 30 avril 2025 au 30 avril 2026, elle a généré un rendement net de 5,5 % sur la position BTC sous-jacente tandis que le BTC spot a chuté de 19,4 %. Dans la simulation d'Anchorage, l'overlay a compensé près d'un tiers du drawdown BTC. La volatilité annualisée du portefeuille mixte est également passée de 40,6 % à 35,0 %, tandis que le drawdown maximum s'est amélioré de 49,7 % à 44,5 %.

Mais les résultats sur cycle complet étaient bien moins flatteurs. Lorsque la même stratégie non filtrée a été étendue sur toute la période d'octobre 2021 à avril 2026, elle a produit un rendement négatif de 0,5 %, soit moins 0,1 % annualisé. Cela s'est produit malgré un ratio gains/pertes favorable de 4,38 pour 1, avec 57 trades gagnants contre 13 perdants.

Anchorage décrit le problème comme « ramasser des pennies devant un rouleau compresseur ». Le rouleau compresseur est la tendance de Bitcoin à organiser des rallyes soutenus et autocorrélés. Lors du pic du cycle fin 2021, du mouvement 2023-2024 d'environ 16 000 $ à plus de 70 000 $, et du marché haussier de 2025 qui a brièvement poussé BTC au-dessus de 100 000 $, les calls courts ont été répétidement dépassés lorsque le spot a franchi les prix d'exercise.

C'est pourquoi le document soutient que la vente de covered-calls est une « stratégie de gestion active », et non un overlay de rendement passif. La version non filtrée vendait des calls quel que soit le régime. La version disciplinée attendait de meilleures conditions.

Anchorage a testé un filtre exigeant que la tendance de BTC ne soit pas fortement haussière, basé sur une pile de moyennes mobiles à 10 jours, 30 jours et 50 jours, et exigeant que la volatilité implicite se situe au-dessus de sa moyenne mobile sur 90 jours. À la sortie, le modèle utilisait un seuil d'Ordre Take-Profit de 75 %, un stop-loss delta et un tampon de deux jours avant l'expiration pour réduire le risque gamma.

Les résultats ont changé de manière significative. Avec ces simples filtres de régime et de volatilité implicite, la contribution du covered-call a augmenté à 23,7 % sur la période complète, soit 5,2 % annualisé. Le ratio de Sharpe du portefeuille mixte s'est amélioré de 0,20 à 0,30, mais la stratégie n'était sur le marché que 44 % du temps.

Le travail sur les paramètres d'Anchorage réduit également la plage viable. Les deltas inférieurs à 10 étaient cohérents mais trop faibles pour de nombreux mandats institutionnels. Au-dessus de 25-delta, l'exposition directionnelle a dominé la stratégie lors des marchés haussiers BTC. Les expirations à 7 jours et 14 jours étaient structurellement désavantagées parce que la volatilité intrajournalière de BTC créait des événements de stop-loss avant que la décroissance thêta puisse faire suffisamment de travail. Le document identifie le couloir productif comme des calls à 10 à 25-delta avec des expirations d'au moins 21 jours.

Les preuves les plus solides sont venues de l'analyse des fenêtres glissantes. À l'horizon d'un an, les taux de rendement positif dans le couloir productif allaient d'environ 55 % à 85 %, montrant une sensibilité significative au régime. À l'horizon de trois ans, onze des douze configurations ont produit un rendement positif dans au moins 91 % des fenêtres glissantes, avec cinq atteignant 100 %. Les rendements annualisés médians se situaient entre 4 % et 6 %.

Pour les investisseurs BTC, la conclusion n'est pas que les covered-calls sont défaillants. C'est que la stratégie est fortement dépendante du chemin parcouru. Sur les marchés lents ou en baisse, elle peut générer des revenus significatifs. Dans les régimes de forte hausse, le même trade peut laisser les détenteurs regarder Bitcoin progresser tandis que leur potentiel de hausse a déjà été vendu.

Au moment de la rédaction, le BTC se négociait à 73 113 $.