“永不賣出”時代結束了嗎？Strategy 虧本拋售比特幣背後的資金鍊

 

一家用六年時間和六百多億美元建立比特幣儲備的公司，正在以低於成本價的水平賣出這些比特幣，而它的創始人在同一天公開表示自己一聰都沒有賣過。這兩件事發生在 8 月 3 日的同一個上午。

 

據 The Block 的報道，Strategy 在 8-K 文件中披露上週售出 1,638 枚比特幣，套現約 1.047 億美元，持倉降至 842,138 枚，而 Michael Saylor 在數小時後於 X 上發文，稱"Strategy is a public company, not my wallet"，並強調自 2020 年以來公司一直披露可能爲管理資本而買賣比特幣。

 

市場關注的重點不應該是這句話本身。真正值得拆解的是資金流向：賣幣所得的每一分錢都有明確去處，而這些去處共同指向一個結論，即這家公司當前的首要任務已經從積累比特幣轉向維持其優先股結構的運轉。理解這個轉變，比爭論"永不賣出"是不是失效更有實際意義。

 

 

 

7 月 27 日至 8 月 2 日期間，Strategy 以均價 63,957 美元售出 1,638 枚比特幣，套現約 1.0473 億美元，售價較其 75,419 美元的平均成本低約 15%。

 

持倉降至 842,138 枚，總成本 635.1 億美元，按當前價格計算賬面浮虧約 109 億美元，公司仍持有超過比特幣最大供應量的 4%。

 

賣幣所得中 5,240 萬美元用於優先股股息，5,230 萬美元用於回購 STRC 優先股。

 

同期通過增發普通股融資 2.906 億美元淨額，其中 2.5 億美元用於將美元儲備提升至 40 億美元，2,890 萬美元用於追加 STRC 回購，1,170 萬美元計入一般現金。

 

美元儲備的覆蓋期限延長 57 天至約 2.3 年，公司據此表示可在不動用比特幣的情況下覆蓋優先股股息與債務利息。

 

第二季度淨虧損 82.2 億美元，合每股虧損 24.45 美元，上年同期爲盈利 100.2 億美元，差異主要來自數字資產的公允價值變動。

 

MSTR 在 7 月 31 日報 93.59 美元，較 2025 年 8 月創下的 52 周高點 402.01 美元低約 76.7%，年內下跌約 40.4%。

 

2026 年至今，公司累計買入約 175,000 枚比特幣，累計賣出 5,258 枚，買入端仍遠大於賣出端。

 

 

 

這是本次事件中信息量最大的部分。據 Forbes 對該 8-K 文件的分析，1.0473 億美元的賣幣所得中，5,240 萬美元用於支付優先股股息，5,230 萬美元用於回購 STRC，即可變利率 A 系列永續 Stretch 優先股。

 

回購的細節值得單獨看。同一分析指出，公司在同一周內回購了 912,143 股 STRC，總價 8,120 萬美元，摺合每股約 89 美元，而該證券的名義價值爲 100 美元，回購計劃下仍有 8.938 億美元額度可用。用公司自己的表述框架，這是在用 89 美分買回一美元。

 

需要注意的是，回購資金並非全部來自賣幣。bitcointreasuries.net 對該文件的整理顯示，8,120 萬美元的回購中，另有 2,890 萬美元來自新發行的 MSTR 普通股。

 

 

同期的股權融資規模遠大於賣幣規模。該整理顯示，公司通過市價發行計劃售出 3,011,361 股 A 類普通股，淨融資 2.906 億美元，其中 2.5 億美元用於提升美元儲備，2,890 萬美元用於追加 STRC 回購，1,170 萬美元計入一般現金餘額。

 

美元儲備由此在 8 月 2 日達到 40 億美元。The Coin Republic 的報道提到，公司表示新增流動性將儲備的覆蓋期限延長了 57 天，覆蓋倍數約爲 2.3 年，這筆資金池用於支付優先股股息和存量債務利息，同時降低了在市場條件不利時被迫融資的必要性，但代價是暫時限制了新增比特幣的累積。

 

把兩組數字放在一起，結構就清晰了：賣幣的錢用於當期的股息和優先股回購，增發的錢用於儲備緩衝。這不是流動性危機下的被動拋售，而是一次有明確用途分配的資本操作。

 

 

 

理解這次賣出，需要先看融資渠道的狀態。Memeburn 的分析把這個邏輯講得最完整：比特幣較 2025 年 10 月 126,198 美元的歷史高點下跌約 50%，Strategy 的 mNAV，也就是投資者爲 MSTR 支付的相對於其比特幣淨值的溢價，已經壓縮至接近 1 倍，這使得增發新股的財務邏輯消失；同時 STRC 交易價格低於面值，使得優先股發行的實際資本成本達到 12%。

 

在這個環境下，賣出比特幣成爲最不壞的融資選項。同一分析指出，低於成本賣幣會鎖定虧損，但可以避免在股價低迷時增髮帶來的複合稀釋。

 

這裏有一個關鍵的制度背景。據 StockStory 通過雅虎財經發布的分析，公司董事會在 2026 年 6 月 29 日批准了數字信貸資本框架，內容包括建立大額美元儲備、授權兩項各 10 億美元的回購計劃（一項針對普通股，一項針對高息數字信貸證券），並允許對最多 12.5 億美元的比特幣持倉進行選擇性變現。

 

也就是說，這次賣出不是臨時決定，而是在既有框架內的執行。截至目前，1.0473 億美元的變現規模距離 12.5 億美元的授權上限還有很大空間。

 

 

回購的意圖在公開表述中相當明確。Forbes 引述 TD Cowen 的描述指出，管理層的目標是讓 STRC 回到接近面值的交易水平。CryptoAdventure 的報道補充了價格軌跡：STRC 在 6 月 26 日曾低至 71.25 美元，較 100 美元的名義價值折價近 29%，8 月 4 日盤中一度觸及 94.20 美元，收於 92.53 美元。

 

股息政策也被同步鎖定。相關報道指出，公司宣佈 STRC 自 2026 年 8 月 16 日或之後的半月期起適用 12.00% 的年化股息率，並宣派每股 0.50 美元的現金股息，分別於 8 月 31 日和 9 月 15 日支付，同時表示在股價持續接近 100 美元名義價值之前不打算建議下調股息率。

 

這構成了一個自我強化的循環：爲了讓優先股回到面值，需要持續回購和維持高股息；而爲了支付這些，需要現金；而在增發和優先股發行都不經濟的情況下，現金只能來自比特幣。

 

 

 

Saylor 的表態本身並不新鮮。CryptoTimes 的報道提到，他在 6 月的 BTC Prague 活動上已經做過類似區分，說明"永不賣出你的比特幣"是面向個人持有者的建議，而不是對公司永不賣出的承諾，並稱公司自 2020 年起就披露可能爲管理資本結構而買賣比特幣。

 

從合規角度看，這個說法站得住。公司的風險披露文件確實長期包含相關表述，而 8 月的操作也在 6 月 29 日批准的框架授權範圍內。

 

從敘事角度看，成本已經產生。過去幾年支撐 MSTR 溢價的核心邏輯之一，正是市場把公司行爲與創始人的公開承諾視爲同一件事。當兩者被明確切割時，溢價的一部分基礎也隨之消失，而 mNAV 壓縮至接近 1 倍正是這個過程的量化體現。

 

管理層給出的替代框架值得注意。Benzinga 的報道引述首席執行官 Phong Le 的說法，稱公司的目標不是單純持有比特幣，而是隨時間提升每股比特幣含量，並指出自 2020 年 8 月採用該資產以來，公司在每一個四年持有周期中都跑贏了比特幣。這是一個從"持有量"轉向"每股含量"的敘事調整，其有效性取決於後續是否真的能在不稀釋的前提下恢復買入。

 

 

用算術檢驗比用形容詞更有效。以本次單週 1,638 枚的速度線性外推，清空 842,138 枚需要約 514 周，約合十年。以 2026 年全年累計賣出 5,258 枚的速度外推，則需要一百年以上。這兩個數字都是基於公開數據的簡單外推，不構成對未來節奏的預測，但它們足以說明一件事：當前的減持規模相對於持倉體量而言極小。

 

買賣兩端的對比同樣重要。Memeburn 的分析指出，2026 年至今公司買入約 175,000 枚比特幣，賣出 5,258 枚，買入端仍然大幅超過賣出端，真正值得跟蹤的指標是公司能否長期維持淨買入狀態。

 

財務層面的壓力則真實存在。據相關報道，公司第二季度淨虧損 82.2 億美元，合每股虧損 24.45 美元，而上年同期爲盈利 100.2 億美元，反轉主要來自數字資產的公允價值變動，本季度錄得 83.2 億美元未實現虧損，上年同期則爲 140.5 億美元未實現收益。軟件業務本身表現平穩，收入 1.224 億美元，同比增長 6.9%。

 

股價反映了這種壓力。MSTR 在 7 月 31 日報 93.59 美元，較 2025 年 8 月 402.01 美元的 52 周高點低約 76.7%，年內下跌約 40.4%。多家券商在財報後下調目標價，Cantor Fitzgerald 從 212 美元降至 186 美元，Barclays 從 130 美元降至 125 美元。

 

關於預測市場的定價，需要謹慎表述。今年 5 月，24/7 Wall St 的報道顯示 Polymarket 當時對該公司年內賣出比特幣的隱含概率爲 82%，這一預期已經兌現。針對具體某一週是否會再次宣佈賣出的短期合約報價變動極快，讀者應直接在平臺覈對當前數值，而不是依據轉述。

 

 

這個案例暴露的是模式本身的結構性依賴，而不是單一公司的經營失誤。

 

企業比特幣金庫模式的運轉前提是股權相對於淨資產存在溢價，公司據此增發新股買入比特幣，從而提升每股比特幣含量，溢價再被這個提升所強化。當比特幣價格下跌導致溢價壓縮至 1 倍附近時，這個循環停止運轉，而已經發行的優先股股息義務卻是剛性的。

 

Strategy 的應對方式是建立美元儲備並回購折價的優先股，用時間換空間。這個方案在比特幣價格企穩的情況下可能奏效，但它把公司的命運更緊密地綁定在了比特幣的價格路徑上，而不是相反。

 

對市場整體而言，Strategy 的持倉超過比特幣最大供應量的 4%，其減持節奏本身就是一個需要跟蹤的供給變量。對於關注這條鏈路的投資者，同時觀察 BTC 現貨深度與 MSTR 的相對錶現是有價值的，MEXC 這類同時提供加密與股票相關交易的平臺，可以讓這兩條曲線的偏離更容易被識別。

 

值得注意的是，也有分析對因果關係提出異議。相關報道提到，Jamie Coutts 反對將比特幣的下跌歸因於 Strategy，認爲需求疲軟和全球流動性收緊更能解釋這輪市場逆轉。這一觀點提醒讀者，把單一公司的行爲當作市場走勢的主因，通常會高估其影響力。

 

 

第一種情景是緩慢修復。若比特幣價格企穩並回升，STRC 回到面值附近，公司可以停止賣幣並逐步恢復買入。這是管理層公開表述所指向的路徑，但它依賴於外部價格環境，而不是公司自身能夠控制的變量。

 

第二種情景是變現規模擴大。12.5 億美元的授權上限尚未用盡，若價格進一步走弱或優先股折價擴大，賣幣規模可能上升。這不構成流動性危機，但會持續壓制敘事。

 

第三種情景是資本結構調整。若 STRC 長期無法回到面值，公司最終可能需要在股息政策上作出讓步。目前管理層已明確表示在股價持續接近名義價值前不打算建議下調，因此這屬於尾部情景而非基準預期。

 

需要明確的信息狀態：賣幣規模、資金用途、持倉數量和美元儲備均來自已提交的 8-K 文件，屬於官方確認信息；分析師目標價調整和券商觀點屬於第三方判斷；預測市場的短期報價隨時變動，不構成對結果的判斷依據。

 

 

這件事真正重要的地方，不是賣出了 1,638 枚比特幣，而是賣出的錢去了哪裏。5,240 萬美元付股息，5,230 萬美元回購優先股，兩筆金額幾乎相等，這個分配比例本身就說明了公司的優先級排序：維持數字信貸證券的市場價格，已經取代積累比特幣成爲當期的第一目標。理解這一點之後，"永不賣出"的爭論就變成了一個次要問題，因爲決定這家公司未來行爲的不是口號，而是優先股的股息日曆。

 

市場最可能誤讀的地方有三處。第一是把這次賣出讀作拋售的開始。按當前節奏做簡單外推，清空持倉需要十年以上，而 2026 年至今買入約 175,000 枚、賣出 5,258 枚的對比更能說明方向。這是緩慢失血，不是崩盤。第二是低估 mNAV 壓縮的意義。溢價接近 1 倍意味着增發買幣的飛輪已經停轉，這個變化比任何一次賣幣公告都更具結構性，因爲它取消了整個模式的動力來源。第三是把 82.2 億美元的季度虧損當作經營惡化的證據。這筆虧損絕大部分來自公允價值會計下的未實現損失，而軟件業務收入同比仍增長 6.9%，兩者不應混爲一談。

 

接下來最值得跟蹤的是三個可驗證的指標。第一是每週 8-K 中的淨買賣方向，公司能否在某個時點重新轉爲淨買入，是判斷模式是否修復的最直接信號。第二是 STRC 相對於 100 美元面值的折價幅度，這個數字實質上是市場給這家公司的信用定價，比股價更能反映其融資能力。第三是美元儲備的覆蓋期限，目前爲約 2.3 年，若這個數字開始縮短，說明現金消耗速度超過了補充速度。至於比特幣的持倉總量，在超過 84 萬枚的基數下，單週數千枚的變動幾乎沒有信息量。

 

對跨資產投資者的啓發在於，槓桿化的資產敞口在下行週期中會先在負債端出問題，而不是在資產端。Strategy 的比特幣仍然完好地存在，賬面浮虧約 109 億美元也只是會計層面的數字，真正迫使它賣出的是股息義務這類剛性現金支出。同樣的機制在加密市場的其他角落反覆出現，無論是抵押借貸、流動性質押還是收益型產品，壓力的傳導路徑通常都是從現金流義務開始，而不是從資產價格本身開始。從風險管理角度看，評估任何採用類似結構的標的時，應該先看它的固定現金支出與可用流動性的比值，再看它持有的資產值多少錢。

 

以上分析建立在已公開的監管文件、公司披露和權威媒體報道之上。比特幣價格路徑、後續資本操作和經營數據都可能改變結論，任何單一情景都不應被視爲確定性預期。

 

 

 

7 月 27 日至 8 月 2 日期間售出 1,638 枚，套現約 1.0473 億美元，平均售價 63,957 美元。這是公司在 2026 年披露的第三次減持，持倉降至 842,138 枚。剩餘持倉的總成本爲 635.1 億美元，平均成本 75,419 美元，因此本次售價較成本低約 15%，屬於虧損賣出。公司仍持有超過比特幣最大供應量的 4%。

 

 

用途在 8-K 文件中披露得很明確。5,240 萬美元用於支付優先股股息，5,230 萬美元用於回購 STRC 優先股。同期公司還通過增發普通股融資 2.906 億美元淨額，其中 2.5 億美元用於將美元儲備提升至 40 億美元，2,890 萬美元追加用於 STRC 回購，1,170 萬美元計入一般現金。賣幣所得未用於購買其他資產。

 

 

他的說法是這句話面向個人儲蓄者，而非對公司的承諾。據報道，他在 X 上表示自己從未賣出個人持有的比特幣，並強調公司是上市實體而非其個人錢包，自 2020 年起就披露可能爲管理資本而買賣比特幣。他在 6 月的公開活動上已作過類似區分。從合規角度這個說法成立，但敘事層面的成本確實產生了。

 

 

因爲其他融資渠道的成本更高。比特幣較 2025 年 10 月的高點下跌約 50%，公司股價相對於其比特幣淨值的溢價已壓縮至接近 1 倍，增發新股的財務邏輯消失；同時 STRC 交易價格低於面值，使優先股發行的實際資本成本達到 12%。在這個組合下，賣幣鎖定虧損但避免了在低位增發造成的複合稀釋，屬於相對成本最低的選項。

 

 

從當前數據看沒有這個跡象。按本週 1,638 枚的速度做簡單外推，清空 842,138 枚需要約十年；按 2026 年全年累計賣出 5,258 枚的速度則需要一百年以上。同期公司買入約 175,000 枚，買入端遠大於賣出端。此外美元儲備已達 40 億美元，覆蓋期限約 2.3 年，公司表示可在不動用比特幣的情況下覆蓋股息與利息。

 

 

需要區分會計虧損與經營虧損。第二季度淨虧損 82.2 億美元，合每股 24.45 美元，上年同期爲盈利 100.2 億美元，反轉主要來自公允價值會計下 83.2 億美元的數字資產未實現虧損，上年同期則錄得 140.5 億美元未實現收益。軟件業務本身收入 1.224 億美元，同比增長 6.9%，表現平穩。這類虧損會隨比特幣價格波動而反向變化。

 

 

7 月 31 日報 93.59 美元，較 2025 年 8 月創下的 52 周高點 402.01 美元低約 76.7%，年內下跌約 40.4%。財報公佈後多家券商下調目標價，Cantor Fitzgerald 從 212 美元降至 186 美元，Barclays 從 130 美元降至 125 美元。股價的核心驅動因素仍是比特幣價格以及公司相對於其比特幣淨值的溢價水平。

 

 

暴露了模式的結構性依賴。該模式的運轉前提是股權相對淨資產存在溢價，公司據此增發買幣並提升每股比特幣含量。當溢價壓縮至 1 倍附近時循環停止，而已發行優先股的股息義務仍然剛性。Strategy 的應對是建立美元儲備並回購折價優先股，用時間換空間。這個方案是否奏效，最終取決於比特幣的價格路徑而非公司自身。

 

 

本文內容僅供信息參考與市場研究之用，不構成任何形式的投資建議、財務建議、法律建議、稅務建議或交易推薦。文中涉及的持倉數據、資金用途和財務數字均來自公司提交給美國證券交易委員會的文件與權威媒體報道，最終應以公司正式披露爲準，部分第三方觀點與目標價屬於相關機構的判斷而非事實認定，文中所有基於公開數據的外推計算均爲簡單算術演示，不構成對未來節奏的預測。預測市場報價反映的是參與者預期且變動極快，不構成對結果的判斷依據。加密資產、股票及其他相關金融資產的價格可能在短時間內出現大幅波動，投資者存在損失全部本金的可能。歷史表現、技術指標和鏈上數據不能保證未來結果，也不應被視爲對任何資產未來走勢的承諾或預測。讀者在作出任何決策之前，應自行完成獨立研究，覈實官方信息，並結合自身財務狀況、投資目標、投資經驗和風險承受能力進行判斷，必要時應諮詢具備資質的專業顧問。MEXC Crypto Pulse 團隊不對因使用或依賴本文信息而產生的任何直接或間接損失承擔責任。

 

 

James Mitchell 專注於比特幣和山寨幣的技術分析、市場趨勢及交易策略。他常駐倫敦，擁有超過 10 年的金融市場經驗。加入 MEXC Learn 之前，James 曾在一家歐洲領先的投資機構擔任高級分析師，並在風險管理和量化交易領域積累了專業經驗。

 

James 於 2017 年開始轉向加密貨幣市場，此後憑藉以數據爲基礎的分析方法逐漸受到關注。他擁有倫敦政治經濟學院金融經濟學碩士學位。其分析框架將傳統技術分析與鏈上指標相結合，旨在爲讀者提供具有實際參考價值的市場洞察。

 

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