SECが主要株式取引規則の廃止へ — DeFiにおけるトークン化株式にとっての大きな勝利

TLDR

• SEC（米国証券取引委員会）は、2005年から米株取引を規制してきたレギュレーションNMSのルール611および610(e)の廃止を提案した
• ルール611は最良気配値より不利な価格での取引を禁止し、ルール610(e)はロックまたはクロスした気配値の表示を禁止する
• Galaxy DigitalのAlex Thornは、これをDeFiにおけるトークン化株式取引にとって「これまで最大の解放の一つ」と称した
• 自動マーケットメイカー（AMM）はこれらのルールに法的に準拠できず、トークン化された米国株式が分散型プラットフォームで取引されることを阻んでいた
• SEC（米国証券取引委員会）はルール変更を2027年第1四半期に最終決定する見込みだが、初期トークン化パイロット向けの適用免除はより早く実現する可能性がある

SEC（米国証券取引委員会）は、トークン化された米国株式が分散型金融プラットフォームでの取引を阻んでいるとされる、長年にわたる2つの株式取引ルールの廃止を提案した。

対象となるルールはレギュレーションNMSの611および610(e)で、2005年に導入された。ルール611は、他のどの取引所でも提示されている最良気配値より不利な価格での取引執行を禁止する。ルール610(e)は、他の取引所の気配値に対してロックまたはクロスした気配値の表示を禁止する。

60日間のパブリックコメント期間が現在開始されている。

DeFiへの影響

Galaxy DigitalのリサーチヘッドであるAlex Thornは、これらのルールが暗号資産市場におけるトークン化株式取引にとって高い壁となっていた理由を説明した。

分散型取引所を動かすプログラムである自動マーケットメイカーは、流動性プールが現在提示している価格でそのプールに対して取引を執行する仕組みで動作する。ナスダックの価格を確認することはできない。より良い気配値が他の場所に存在するからといってスワップを停止することもできない。ルール611のもとでは、そのすべての取引が違反となる。

ルール610(e)も同様の問題を生じさせた。自動マーケットメイカーは取引活動に基づいて継続的に価格を更新するため、その気配値は国内最良ビッドアスク（National Best Bid and Offer）に対してルーティン的にロックまたはクロスすることになり、これは取引所が現在防ぐことを義務付けられていることである。

今後の展開

ルールが廃止された場合、SEC（米国証券取引委員会）はFINRAルール5310に基づく「ベスト・エグゼキューション」基準に代わりに依拠することが予想される。このフレームワークは原則ベースかつブローカーレベルのものであり、自動マーケットメイカーの動作に対応できる。

TD CowenのワシントンリサーチグループのマネージングディレクターであるJaret Seibergは、この提案が採択される可能性が高いと述べた。ルールの最終決定は2027年第1四半期に見込まれる。

ただしSeibergは、トークン化パイロットはそれほど長く待つ必要がないかもしれないとも付け加えた。彼は、ルールが正式に廃止される前に、SEC（米国証券取引委員会）が初期段階のトークン化プロジェクトに対してルール611の適用免除を提供することを期待している。

この提案は、2025年8月に開始されたSEC（米国証券取引委員会）の広範な「Project Crypto」イニシアチブの一環であり、米国市場におけるデジタル資産とブロックチェーンに関するより明確なルールの構築を目的としている。

Thornは、取引所登録、決済・清算プロセス、分散型取引向けに設計されていないルールなど、他の課題も残っていると指摘した。これらの問題はSEC（米国証券取引委員会）が近く発表する「イノベーション免除」によって対処される可能性があると述べた。

SEC（米国証券取引委員会）は先月、トークン化株式取引フレームワークを公表する予定だったと伝えられているが、株式取引所が執行に関する懸念を示したことを受けて延期した。

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